第15章金融衍生品简史(3)
第15章金融衍生品简史(3)
我国的股指期货从2014年4月16日上市至今，也曾被少数人误认为是大盘下跌的元凶。然而，通过研究显示，股指期货有着优异的价格发现功能，并不是砸盘的工具。一个合约总值不过300亿元的市场，怎么可能撬动数以万亿为单位的现货市场。而首批投资者对该品种的适应能力也值得称道：他们不仅保证了股指期货市场的顺利运行，创造上市以来从来没有投资人被强制平仓的纪录，更令股指期货市场发挥了优异的价格发现功能。 那么股指期货交易有哪些特点呢？
首先，股指期货合约的交易对象既不是具体的实物商品，也不是具体的金融工具，而是衡量各种股票平均价格变动水平的无形的指数。合约的交易单位是以一定的货币与标的指数的乘积来表示，以各类合约的标的指数的点数来报价的。股指期货的交易主要包括交易单位、最小变动价位，每日价格波动限制、合约期限、结算日、结算方式及价格等。以香港恒生指数交易为例，交易单位是50港元x恒生指数，最小变动价位是1个指数点（即50港元），即恒生指数每降低一个点，则该期货合约的买者（多头）每份合约就亏50港元，卖者每份合约赚50港元。
其次，一般商品和其他金融期货合约的价格是以合约自身价值为基础形成的，而股指期货合约的价格是股指点数乘以人为规定的每点价格形成的：股指期货合约到期后，合约持有人只需交付或收取到期日股票指数与合约成交指数差额所对应的现金即可了结交易。比如投资者在9000点买入1份恒生指数期货合约后，一直将其持有到期，假设到期日恒生指数为10000点。则投资者无须进行与股票相关的实物交割，而是采用收取5万元现金［（10000-9000）x50］的方式了结交易。这种现金交割方式也是股指期货合约的一大特点。
最后，期货具有套期保值功能。利用股指期货进行套期保值的原理是根据股票指数和股票价格变动的同方向趋势，在股票的现货市场和股票指数的期货市场上作相反的操作来抵消股价变动的风险。股指期货合约的价格等于某种股票指数的点数乘以规定的每点价格。各种股指期货合约每点的价格亦不尽相同。
我们假设某投资者在香港股市持有总市值为195万港元的10种上市股票。该投资者预计东南亚金融危机可能会引发香港股市的整体下跌，为规避风险，进行套期保值，在13000点的价位上卖出3份3个月到期的恒生指数期货。随后两个月，股市果然大幅下跌，该投资者持有股票的市值由200万港元贬值为150万港元，股票现货市场损失45万港元，这时恒生指数期货亦跌至10000点，于是该投资者在期货市场上以平仓方式买进原有的3份合约，实现期货市场的平仓盈利45万港元［（13000-10000）x50x3］，期货市场的盈利恰好抵消了现货市场的亏损，较好地实现了套期保值。同样，股指期货也像其他期货品种一样，可以利用买进卖出的差价进行投机交易。
举足轻重的金融衍生品期权
请看这样一个案例：1月1日，标的物是铜期货，它的期权执行价格为1850美元/吨。a买入这个权利，付出5美元；b卖出这个权利，收入5美元。2月1日，铜期货价上涨至1905美元／吨，看涨期权的价格涨至55美元。a可采取两个策略：
行使权利——a有权按1850美元/吨的价格从b手中买入铜期货；b在a提出这个行使期权的要求后，必须予以满足，即便b手中没有铜，也只能以1905美元/吨的市价在期货市场上买入而以1850美元／吨的执行价卖给a，而a可以1905美元/吨的市价在期货市场上抛出，获利50美元/吨（1905-1850-5）。b则损失50美元/吨（1850-1905+5）。
售出权利——a可以55美元的价格售出看涨期权、a获利50美元/吨（55-5）。
如果铜价下跌，即铜期货市价低于敲定价格1850美元／吨，a就会放弃这个权利，只损失5美元权利金，b则净赚5美元。
这是期权交易的一种——看涨期权。1973年，当芝加哥期权交易所开始交易期权时，16个股票的期权只有911手合约的交易。但是经过数十年的发展，今天，世界上有50多家交易所挂牌交易期权，每年的交易量高于60亿手合约。那么，使得期权迅猛发展的原因是什么呢？
期权是在期货的基础上产生的一种衍生性金融工具，说白了就是一种选择权。当期权的买方向卖方支付一定数额的权利金后，就获得这种权利，即拥有在一定时间内以一定的价格（执行价格）出售或购买一定数量的标的物（实物商品、证券或期货合约）的权利。期权的买方行使权利时，卖方必须按期权合约规定的内容履行义务。相反，买方可以放弃行使权利，此时买方只是损失权利金，同时，卖方则赚取权利金。总之，期权的买方拥有执行期权的权利，无执行的义务；而期权的卖方只是履行期权的义务。
期权发展得非常迅速，已经从股票期权发展到了债券期权、商品期权、能源期权、股票指数期权、掉期期权、信用期权等几乎所有有期货的基础市场并从第一代标准期权发展到了有特殊目的和用途的第二代甚至第三代期权，成为交易所交易和柜台交易衍生产品的重要组成部分，甚至后来期权交易增长速度超过了相应的期货。根据国际清算银行2003年的数据，全球交易所交易的期权合量从2002年以来超过了相应的期货交易量，而持仓总量从1999年就超过了相应的期货持仓量。期权已经成为国际交易所交易的衍生产品的生力军。
期权交易作为期货交易基础上产生的一种全新的衍生产品和有效的风险管理工具，它具有独特的经济功能和较高的投资价值。一是期权更有利于现货经营企业的套期保值，他们通过购买期权，可以避免期货交易中追加保证金的风险。二是期权有利于发展订单农业及解决“三农”问题。美国政府就通过向农场主提供期权权利金的财政补贴及支付交易中的手续费等形式，以引导、鼓励农民进入期权市场，这方面的经验值得我们借鉴。三是期货投资者可以利用期权规避市场风险。期权可以为期货进行“再保险”，二者的不同组合，可以构造多种不同风险偏好的交易策略，为投资者提供了更多的交易选择。因此，期权是一种有效的风险管理工具。
按执行时间的不同，期权主要可分为两种：欧式期权和美式期权。欧式期权，是指只有在合约到期日才被允许执行的期权，它在大部分场外交易中被采用。美式期权，是指可以在成立后有效期内任何一天被执行的期权，多为场内交易所采用。
期权主要有如下几个构成因素：1执行价格（又称履约价格）。期权的买方行使权利时事先规定的标的物买卖价格。2权利金。期权的买方支付的期权价格，即买方为获得期权而付给期权卖方的费用。3履约保证金。期权卖方必须存入交易所用于履约的财力担保。4看涨期权和看跌期权。看涨期权，是指在期权合约有效期内按执行价格买进一定数量标的物的权利；看跌期权，是指卖出标的物的权利。当期权买方预期标的物价格会超出执行价格时，他就会买进看涨期权，相反就会买进看跌期权。
前面我们已经举过看涨期权的例子，现在再来看一个看跌期权的案例。
比如，l月1日，铜期货的执行价格为1750美元／吨，a买入这个权利付出5美元；b卖出这个权利，收入5美元。2月1日，铜价跌至1695美元／吨，看跌期权的价格涨至55美元/吨。此时，a有两个选择：
行使权利——a可以按1695美元／吨的中价从市场上买入铜，而以1750美元／吨的价格卖给b，b必须接受，a从中获利50美元/吨（1750-1695-5），b损失50美元/吨。
售出权利——a可以55美元的价格售出看跌期权。a获利50美元/吨（55-5）。
如果铜期货价格上涨，a就会放弃这个权利而损失5美元权利金，b则净赚5美元。
从这个例子中我们可以看到：1作为期权的买方（无论是看涨期权还是看跌期权）只有权利而无义务。他的风险是有限的（亏损最大值为权利金），但在理论上获利是无限的。2作为期权的卖方（无论是看涨期权还是看跌期权）只有义务而无权利，在理论上他的风险是无限的，但收益是有限的（收益最大值为权利金）。3期权的买方无须付出保证金，卖方则必须支付保证金以作为必须履行义务的财务担保。
下面我们再具体说一下投资者们最关心的期权合约。每一期权合约都包括四个特别的项目：标的资产、期权行使价、数量和行使时限。
标的资产。每一期权合约都有一标的资产，标的资产可以是众多的金融产品中的任何一种，如普通股票、股价指数、期货合约、债券、外汇等。通常，把标的资产为股票的期权称为股票期权，如此类推。所以，期权有股票期权、股票指数期权、外汇期权、利率期权、期货期权等，它们通常在证券交易所、期权交易所、期货交易所挂牌交易，当然，也有场外交易。
期权行使价。在行使期权时，用以买卖标的资产的价格。在大部分交易的期权中，标的资产价格接近期权的行使价。行使价格在期权合约中都有明确的规定，通常是由交易所按一定标准以减增的形式给出，故同一标的的期权有若干个不同价格。一般来说，在某种期权刚开始交易时，每一种期权合约都会按照一定的间距给出几个不同的执行价格，然后根据标的资产的变动适时增加。至于每一种期权有多少个执行价格，取决于该标的资产的价格波动情况。投资者在买卖期权时，对执行价格选择的一般原则是：选择在标的资产价格附近交易活跃的执行价格。
数量。期权合约明确规定合约持有人有权买入或卖出标的资产数量。例如，一张标准的期权合约所买卖股票的数量为100股，但在一些交易所亦有例外。如在香港交易所交易的期权合约，其标的股票的数量等于该股票每手的买卖数量。
行使时限（到期日）。每一期权合约都具有有效的行使期限，如果超过这一期限，期权合约即失效。一般来说，期权的行使时限为一至三、六、九个月不等，单个股票的期权合约的有效期间至多约为九个月。场外交易期权的到期日根据买卖双方的需要量身定制。但在期权交易场所内，任何一只股票都要归入一个特定的有效周期。有效周期可分为这样几种：一月、四月、七月、十月；二月、五月、八月和十一月；三月、六月、九月和十二月。它们分别称为一月周期、二月周期和三月周期。